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Sazonalidade ou folclore: o que sobra do \"sell in May\"

◦ Metodologia v2.2 dos índices (working papers com DOI). Ver metodologia.

Ciência

"Venda em maio e vá embora." O provérbio é mais velho do que a maioria das séries de dados usadas para testá-lo — a versão inglesa completa mandava o investidor voltar apenas para o dia de St. Leger, uma corrida de cavalos de setembro, o que denuncia a origem: a Londres vitoriana, onde a alta sociedade abandonava a cidade — e a bolsa — durante o verão. Um século e meio depois, o conselho sobrevive em qualquer idioma de mercado, repetido a cada outono do hemisfério norte por gente que nunca viu um teste. É o espécime perfeito de uma categoria inteira: o padrão de calendário que todo mundo conhece e quase ninguém mediu.

Sazonalidade estatística é um padrão recorrente ligado ao calendário que sobrevive a teste formal: hipótese declarada antes da medição, amostra suficiente, verificação fora do recorte em que o padrão foi notado. Folclore é o mesmo enunciado sustentado apenas pela repetição de quem o conta. A fronteira entre os dois não está no conteúdo da frase — está no caminho que ela percorreu até ser dita.

A distinção importa porque o calendário é a mais democrática das máquinas de padrão: todo ano tem doze meses, e algum deles sempre foi o melhor da amostra.

O que o teste sério encontrou

O "sell in May" tem a rara honra de ter sido levado a sério pela academia. Em 2002, Sven Bouman e Ben Jacobsen publicaram na American Economic Review o teste mais citado do efeito: examinaram décadas de retornos em dezenas de mercados e encontraram, na amostra estudada, retornos médios de novembro a abril superiores aos de maio a outubro na grande maioria deles. Em números: o padrão apareceu em 36 dos 37 mercados examinados no estudo — resultado forte demais para ser descartado com um dar de ombros.

O dar de ombros veio depois, na forma correta: escrutínio. Críticos apontaram que parte do efeito dependia de episódios extremos concentrados — retirados alguns meses catastróficos, a diferença murchava em vários mercados — e levantaram a suspeita permanente de que um padrão notado antes de ser testado carrega viés de seleção de nascença: ninguém escreve artigo sobre os provérbios que falharam. Trabalhos posteriores, testando o período seguinte à publicação, encontraram o efeito ainda de pé em boa parte dos mercados — o que o distingue de dezenas de primos que evaporaram no dia seguinte à fama. O placar honesto, um quarto de século depois: um padrão estatisticamente curioso, instável entre mercados e períodos, sem explicação consensual, e mais fraco do que o provérbio promete.

Por que o calendário fabrica padrões

A razão para exigir tanto de um padrão sazonal é aritmética, não ceticismo de temperamento. Um ano oferece doze meses, quatro trimestres, dezenas de feriados e centenas de janelas — e cada recorte pode ser cruzado com cada índice, em cada país, em cada período. Quem procura nesse espaço encontra: é garantia matemática, a mesma que esta trilha descreveu em p-hacking. O calendário é o habitat ideal da coincidência porque produz recortes em quantidade industrial e todos parecem naturais — "janeiro", "véspera de feriado", "primeiro semestre" soam como categorias do mundo, não como escolhas do pesquisador.

Há ainda um detalhe que o leitor brasileiro tem motivo para notar: o provérbio nasceu num calendário social do hemisfério norte — o verão de lá, as férias de lá, a corrida de cavalos de lá. A explicação mais citada para o efeito, a debandada de veraneio, simplesmente não se transporta para um mercado onde maio é outono e as férias longas caem em outro ponto do ano. Um padrão que viaja de hemisfério sem que sua explicação viaje junto merece a pergunta: o que exatamente está sendo importado — o fenômeno ou a frase?

A régua da casa para frases de calendário

Esta casa lida com enunciados sazonais sob uma regra editorial que o leitor pode conferir em qualquer página do acervo: afirmação de frequência exige lastro literal na fonte. "Costuma cair em maio", "historicamente sobe no fim do ano" — frases desse formato só entram num ensaio quando o arquivo da casa contém a contagem que as sustenta, com período declarado; sem a contagem, a frase sai. É uma régua deliberadamente chata, porque o folclore de calendário é precisamente o tipo de enunciado que atravessa décadas sem nunca ser cobrado.

A mesma disciplina já produziu mortalidade documentada em outro terreno: quando a casa retestou, em working paper público, um conjunto de relações de mercado que o costume tratava como confiáveis, a maior parte não sobreviveu. Não há razão para esperar que provérbios de calendário se saiam melhor do que engrenagens intermercado — e é por isso que nenhum deles tem passe livre no arquivo.

Perguntas frequentes

O "sell in May" funciona no Brasil?

A pergunta correta vem antes: alguém a testou com hipótese declarada, período longo e verificação fora da amostra? Estudos pontuais existem, com resultados sensíveis ao recorte — e a explicação de origem (verão do hemisfério norte) não se aplica ao calendário local. Enunciado sem teste local citável permanece, aqui, na categoria folclore.

O efeito janeiro é a mesma coisa?

É outro membro da família: a observação histórica de retornos de janeiro acima da média, especialmente em ações menores, documentada em dados americanos de meados do século passado. É também o exemplo clássico de padrão que encolheu após ficar famoso — hoje a literatura o descreve mais como peça de museu do que como regularidade viva.

Se um padrão sazonal for real, ele não deveria desaparecer assim que todos soubessem?

É o argumento da eficiência, e a persistência do "sell in May" após a publicação de 2002 é um dos enigmas que mantêm o debate aberto. As explicações candidatas — risco variável ao longo do ano, hábito social, coincidência prolongada — seguem em disputa; nenhuma venceu.

Como distinguir, na leitura, sazonalidade testada de folclore?

Pela certidão de percurso: o texto declara quando a hipótese foi formulada, em que amostra foi testada e o que aconteceu fora dela? Cita os meses em que falhou? Um enunciado sazonal que só apresenta os anos em que deu certo é folclore com gráfico.

Testar um provérbio direito exige o mesmo protocolo que testar qualquer regra: separar a amostra antes, declarar a hipótese antes, contar todas as tentativas. Esse protocolo tem nome e é o fecho desta trilha: Backtesting honesto: separar a amostra antes de testar →

Leituras da casa: a leitura de hoje, no Diário · os precedentes, no Atlas.

Submeter um padrão de calendário específico a essa régua é exercício de bancada — do gênero que a casa conduz sob consulta.

Leia também: Backtesting honesto: separar a amostra antes de testar · O que é p-hacking e por que ele mina modelos de mercado · Regime switching: quando a regra muda no meio do jogo